【华泰宏观 | 视频】点评429政治局会议： 对冲增长压力、但疫情仍为短期主变量

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摘要

本视频对应宏观报告《政治局会议对冲、但疫情仍为主变量》（发布日期：2022/4/30）

大家好，我是易峘，今天为大家点评5-1长假前最后一天的4月29日政治局会议。

与往年不同的是，这次会议在周五日间、也就是盘中发布新闻稿，可见“稳预期”其心之切。

纪要发布后，风险资产及人民币汇率均都有积极反应——沪深300指数反弹2.5%，恒生国企指数升5.5%，人民币兑美元汇率升值1%。 

那么这次会议后，市场为何有这样的反应？会议新闻稿有哪些是真正新增的亮点？该怎么观察政策的执行和效果？下面为大家解答：

一、本次会议的宏观背景

说到市场反应，首先要看看会议前市场预期的“基数”在哪里。这次政治局会议前的宏观背景如何呢？

这次会议之前，中国资产、股、债、汇各个市场的预期再次落到了冰点，这类似一个半月前，3月16日金稳委会议前的状态。总体估值落到了类似金稳委会议前的水平，而一些部门增长预期在疫情冲击下3月又下了一个台阶。——这次会议的背景和市场反应，和那个时候是有一定的相似之处的

——这也就是说，和金稳委会议相近的是，这次市场又是一个“久旱求雨”的状态——预期本身就存在较大的反弹空间。而此前上海疫情相关的宏观预期下调速度也是极快的，上海疫情筑顶，也给了市场喘息的可能。

去年7月以来，双减、双控、地产去杠杆、海外地缘政治压力升级等等多重挑战下，中国GDP已在潜在增长率水平之下运行三个季度。这意味着，本身经济的“抵抗力”就比较差。企业、居民、和政府部门都承受着与日俱增的收入增长下行压力——大家都没有“余粮”了。

而去年12月中央经济工作会议后的一系列会议里，逆周期政策表述都注重表达“稳增长、稳预期”的初衷，但经济基本面压力不减。今年3月以来，地缘政治变局、第六波疫情在国内多点爆发、防疫压力快速升级；加之联储紧缩预期“高位拉升”，压制风险资产表现。本文简评本次政治局会议表述上的边际变化和可能影响。

就像这次政治局会议所总结的：“新冠肺炎疫情和乌克兰危机导致风险挑战增多，我国经济发展环境的复杂性、严峻性、不确定性上升，稳增长、稳就业、稳物价面临新的挑战。”

在宏观压力很大的一个窗口期，市场自然对这次会议有一定的预期，也累积了不少反弹的势能。

一定程度上解释了市场较为积极的反应。

那往前怎么看？让我们看下本次会议纪要的实质内容。

二、4.29会议有哪些边际“增量”政策观察？

4月29日的政治局会议对支持地产刚性需求、平台经济监管、扩基建、纾困、及促消费等领域的表述，对市场预期低点反弹有帮助。

我们看来，这次会议针对稳信心、“做加法”的表述主要有以下4个方面边际积极变化（我们这里是以“实际可能提振增长的潜在效果”排序的）——

1. 地产

以“一城一策”为原则，支持刚性和改善性住房需求。最近房地产基本面持续下滑，4月1-21日60城新房销售面积同比下降59%。由于上海单价高，销售额同比降幅就更高，可能8成左右。

会议提出支持各地从当地实际出发完善房地产政策，预计各地自主房地产政策调整的范围和力度均有望进一步扩大，

包括限购限贷、首付下调、利率下浮、落户放宽、和针对新市民住房需求的金融支持等政策，以求止住地产需求向下的钟摆。

2. 平台经济

关于平台经济监管的表述是——支持平台经济规范健康发展。提出监管常态化、出台支持平台规范健康发展具体措施。但也提了要完成平台经济专项整改，实施常态化监管。

3. 基建

会议提出要全面加强基础设施建设。这比此前中央经济工作会议和政府工作报告提出的“适度超前”的说法就又多了一些紧迫感。在上周早些时候，习主席在中央财经委的会议上也有类似、加强新基建的表述，但落地政策可能仍有待验证。

4. 纾困和消费

疫情冲击下，会议提出再次加大纾困及促消费力度。对受疫情严重冲击的行业和企业实施一揽子纾困帮扶政策，——这从2020年来也是一脉相承的。但2020年的纾困政策总量比较大、稳增长措施比较全面，且疫情冲击比较快地受到了抑制，所以总体纾困效果比较好。

此外，预计地方或发放消费券——但这可能主要在经济较发达地区试验性推出、总额有限。同时，也会依赖一些比较“传统”的稳消费政策、比如出台支持汽车、家电等大件消费、尤其新能源车。

我们这次把纾困政策放在“边际加法”政策的最后一项，主要是1）这不是新提法，2）如果1-2-3的增量措施不到位，企业主体现金流、居民收入增长、和地产销售继续加速探底，那么稳消费的政策，必定是事倍功半的。

三、对周期调节政策的表述总体延续此前基调

除了上述我们提炼出的、可能的“加法”政策之外，其他短期宏观政策层面政策基本延续此前的基调，没有实质性的变化。

这里主要指三个方面——

1）关于防疫，“动态清零”的提法不变。

2）财政政策，提法是加快落实已经确定的政策，实施好减税降费等政策。

3）货币政策——仍然说要利用好多项工具，在不久前历史上最微型降准之后、以及美联储可能很快开启50几点、且连续的加息节奏这一背景下，估计空间不大。

四、稳预期有哪些制约、为何疫情仍是短期主线？

那市场预期下行短期被会议“打断”以后，政策执行有哪些期待和制约呢？

首先，即使没有疫情，去年以来的一系列提法，包括政治局会议，都仍然是“跨周期”调节，和之前单纯的“逆周期调节”有所区别。

在当前环境下，跨周期调节、也就是 平衡短期增长和长期结构性改革目标，在执行上会有比较大的“空间”、也就相伴有一定的不确定性。比如说——货币和财政政策都继续强调寻找新的增长“增量”，但在长期强调国家安全、金融防风险、以及平衡国内和海外货币政策周期等等… 这一系列的层面仍有制约。

比如说，对于大力促进基建投资的政策，除了抗疫的挑战之外，财政可持续性，地方投资主体的隐形债务问题，甚至土地、环保等中长期相关政策的制约，都要考虑到。再比如对平台公司监管的问题，前期监管落地、以及如何“常态化”、如何协调企业发展和共同富裕的目标，都还有待观察。

比如说，这次地产放松政策中提及放松地方政府预售金监管，但这其中涉及到地方政府保交付的压力，和各部门之间的协调问题，我们在此前的报告中也多次提及。欢迎大家查阅我们相关的报告的视频。

那么，为什么说，“疫情曲线”仍是短期预期变化的主线呢？

显而易见的，疫情和清零相关的政策本身，为宏观调控政策的操作性和有效性带来了阶段性的挑战。

• 首先，这是因为政策执行效果还要看疫情的发展和相关的制约有多大——

  比如最近郑州执行比较严格的、近似封闭式管理，这一定会大幅腐蚀郑州比较明确地、放松房地产需求端政策的效果。4月百强房企销售额同比可能降8成以上，这其中有上海疫情封城的影响。最近全国疫情管控措施的演变，显然会影响地产销售、基建进度、以及促消费的效果。

• 其次，疫情对经济影响的时间越长，经济的“内伤”就越重。所需要的政策力度就越大，我们称之为“政策对冲”，意思就是对冲目前疫情的影响。但疫情现在可能并不能看到一个清晰的复苏路径，我们之前也说过，如果疫情对经济持续、大幅冲击的时间过长，那么流动性和供应链各方面的问题、一些“急症”就可能变成 “慢性病”，有持续的影响。

五、那么，疫情走到哪里？如何观察政策效果？

虽然市场对政治局会议的政策表述有较高的期待，但这一方面也是由于疫情发展有其自身规律，而政策对冲可能是比较“快”、可期待的变量。

像我们之前所说的，疫情还是5月市场预期的一个主变量。

大家看这两个图表——目前，上海疫情已经“越过高点”，但因为基数比较高，需要确认“社会层面清零”可能仍需2周时间——上海5月1日已经报道社会层面“清零”，但是5月2日之后又有反复。而且，清零之后，复产复工也可能需要经历一定的“整固期”，具体大家可以看一下吉林的案例。

这个图表显示，吉林宣布“社会层面清零”是4月14日，但现在2-3周以后，物流仍然没有比 疫情最严重的时候恢复太多。说明疫情对生产生活活动的影响仍然很大

对疫情和复产复工影响的研究，欢迎大家参阅我们3月以来的一些列报告的视频产品——《疫情冲击：首轮深V、本轮U型…？》、 《按图索骥：物流受疫情影响有多大？》等等。

所以，基准情形下，上海可能在6月逐渐恢复生产生活的日常次序。而五一假期后上海确诊数据是否更快下行，可能是市场预期能否进一步回升的重要边际变量。

一方面，疫情缓解是复工复产及经济“止损”的必要条件，另一方面，如我们上文的分析，疫情发展的不确定性可能腐蚀稳增长政策执行的有效性。

往前看，我们将继续跟踪疫情发展及政策变化，政治局会议之后，一系列稳增长的后续政策可能会陆续出台，尤其我们第二部分说的四个方面。

政策执行方面、政策成效最领先、全面的领先指标可能仍是总社融增长变化、包括地方债发行节奏的调整、以及月度狭义及广义财政赤字的扩张幅度。

谢谢。

您也可以在行知上查看本长视频：

https://research.htsc.com/3g/web_inst/inst_m3/video-center.html?videoId=2197

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